Forrentningen i traditionelle sikre statsobligationer er som bekendt ikke alverden og mange investorer er tvunget ud i nye aktivklasser i deres søgen efter nogenlunde acceptable afkast. Investorerne har blandt adnet set sig lune på high yield obligationer, dvs. de lavest ratede og dermed mest risikable virksomhedsobligationer, og investeret store beløb i aktivklassen. Et langt stykke hen ad vejen har det vist sig som et særdeles fornuftigt valg, for da det værste under finanskrisen var overstået præsterede high yield obligationerne afkast, som kun få aktivklasser kunne matche.
Sidste efterår kom nogen grus i maskineriet i takt med at energipriserne begyndte at falde. Mange energiselskaber er i high yield segmentet og de har flittigt gjort brug af muligheden for at udstede obligationer til stadig gunstigere lånevilkår i de senere år til finansiering af drift, investeringer m.m. Da energipriserne fortsatte ned opstod der tvivl blandt investorerne om selskaberne rent faktisk var i stand til at betale renter og afdrag til tiden.
Optimismen kom imidlertid tilbage og i årets første måneder blev det til ganske pæne afkast på high yield obligationer. Det var bl.a. en opbremsning i energiprisernes fald i starten af året, som gav fornyet tiltro til aktivklassen, men henover sommeren er prisfaldende, herunder i olieprisen, taget til igen, og atter lagt pres på obligationerne i high yield segmentet.
Third Avenue Focused Credit
Et yderligere aspekt, som ikke har bidraget til mindre nervøsitet hos investorerne, er udviklingen i Third Avenue Focused Credit – en amerikanske high yield fond. Selskabet bag fonden annoncerede tidligere på måneden, at den ikke længere kunne honorere investorernes ønske om at komme ud af fonden og få deres penge retur. Derfor blev yderligere indløsninger i fonden sat på hold på ubestemt tid.
Third Avenue oplyste samtidig, at fonden vil blive opløst, men først i løbet af et år eller længere kan investorerne forvente pengene retur. Beslutningen om at lukke fonden var ifølge Third Avenue drevet af investorernes tilbagesalg, der fulgte i kølvandet på en længere periode med dårlige afkast. Alene i 2015 er fondens afkast -27 pct. og tilbagesalget fra investorerne løber ved udgangen af november op i 9 mia. kr. i år.
Fonden investeringsfokus var i høj grad illikvide high yield obligationer med lav rating. I kombination med investorernes til stadighed stigende ønske om at komme ud af fonden, betød kombinationen at Third Avenue ikke var i stand til at sælge obligationerne andet end til brandudsalgspriser. Ved at lukke for yderligere tilbagesalg og i stedet returnere investorernes penge løbende i takt med at obligationerne gradvist sælges i markedet eller indfries, vil Third Avenue sandsynligvis kunne opnå en bedre afvikling til fordel for investorerne.
Begivenhederne i Third Avenue er en reminder til investorerne om, at der er andre risiko forbundet med at investere i fx high yield obligationer på bekostning klassiske danske obligationer, men også at en traditionel fondsstruktur med daglig emission og indløsning langt fra altid er optimal til illikvide og koncentrerede investeringer.
Europæisk high yield mindre påvirket
Amerikanske high yield obligationer er faldet 2,8 pct. i december. Dermed er tabet på amerikansk high yield oppe på 4,9 pct. for hele 2015. Til sammenligning er på europæisk high yield faldet 1,9 pct. i december, mens 2015 stadig byder på positivt afkast på 1,3 pct. Dermed er det gået bedre for europæiske high yield obligationer, selvom kursfald ikke kunne undgås i december. Europæisk high yield er generelt mindre eksponeret mod energiselskaber, og derfor knap så følsom over for kollapset i energipriserne.
Herhjemme er der ca. 30 fonde med fokus på high yield obligationer. Hovedparten har fokus på enten global eller europæiske high yield obligationer, og tilsyneladende er forventningerne til aktivklassen fortsat høj blandt danske investorer. Over de seneste 3 måneder har de købt investeringsbeviser for i alt 2,6 mia. kr. i fondene, over 6 måneder er beløbet 5,1 mia. kr. og 11,6 mia. kr. er investeret i fondene over de seneste 12 måneder.
De danske high yield fonde er også ramt af udviklingen i december i form af negative afkast i intervallet -0,7 pct. til -4,0 pct. Bedste afkast i 2015 er 3,2 pct., mens -11,0 pct. er bundskraberen blandt danske high yield fonde. Så det er bestemt ikke uvæsentligt, hvilke fonde pengene investeres i.
Obligationer som fx high yield er mere risikable end sikre danske obligationer og udviklingen på high yield markedet både sidste efterår og seneste måned illustrerer på bedste vis at obligationerne ikke er ens, og at der er forskelle.
Investorernes overordnede afkastudfordringer bør ikke løses ved at øge porteføljens samlede risiko ved at inkludere flere risikable aktivklasser – som fx high yield, emerging markets eller aktier – på bekostning af sikre obligationer som fx danske. Strategien kan bære frugt i en periode – kortere eller længere – men den dag markederne vender, vil straffen komme prompte.
