Skandalernes dilemma

Transformationen eller forvandlingen har været lynhurtig. Da Enron, et energihandelsselskab, oplevede verdens største konkurs nogensinde i december 2001, blev det anset for et dramatisk, men enkeltstående tilfælde. Da nyheden om, at Arthur Anderson, Enrons revisionsselskab, havde makuleret vigtigt bevismateriale kom frem i januar, reagerede markedet derimod anderledes kraftigt. En rapport, offentliggjort i februar, der gravede i, hvordan Enron havde pustet sin indtjening op og skjult sine tab, gjorde blot det hele værre.

En frygt for Enronitis – at andre selskaber har brugt samme eller lignende metoder – har erstattet bekymringen om netop Enron eller andre individuelle selskaber. I stedet har man fået en generel frygt. Forskellige irregulære metoder som manipulerede indtjeningstal eller direkte bedrageri synes for mange at være et udbredt fænomen, snarere end tvivlsomme forhold i enkelte virksomheder. Yderligere afsløringer omkring selskaber som Tyco International, WorldCom, Xerox, ImClone og senest beskyldninger i Washington Post mod AOL Time Warner har blot forstærket mistroen.

For fem år siden kritiseredes tilsvarende tilfælde rutinemæssigt i asiatiske lande under regionens finansielle krise. I dag, selv om det amerikanske udtryk ”crony capitalism” (korruption i markedet, eksempelvis politikere, der hjælper venner og bekendte, eller virksomheder og deres revisorer, som nyder for tæt et bekendtskab) ikke bruges ofte i denne sammenhæng, er verdens største økonomi og finansielle marked tilsyneladende blevet ramt af infektionen.

Skandalerne har også foranlediget bemærkelsesværdige holdningsændringer blandt amerikanske politikere i forhold til erhvervslivet. Præsident George W. Bush, en gang den største fortaler for det, hans kritikere kaldte for ”de frie markedskræfters fundamentalisme”, er begyndt at tale kraftigt for behovet for strengere erhvervsregulering.

For porteføljemanagerne har Enron og den generelle tillidskrise i amerikansk erhvervsliv betydet en række ubehagelige spørgsmål. Om de har tabt penge på Enron eller WorldCom er allerede gammelt nyt. Mere presserende er spørgsmålet om, hvordan de skal forvalte medlemmernes formuer i dette usikre marked.

Måske er det første spørgsmål, man bør stille, om problemet er systemisk eller koncentreret i enkelte sektorer. De fleste managere har et forsigtigt, men optimistisk syn på sagen.

Michael Karagianis, er chefstrateg hos Aberdeen Asset Management. Han mener ikke, at skandalerne har haft en vedvarende effekt på markederne som helhed. Han peger på, at indtil nu har skandalerne ikke ramt et af de store, respekterede selskaber som GE (General Electric) eller Microsoft – verdens to største virksomheder. Ofrene har stort set kun været tidligere hurtigtvoksende teknologi-, medie eller telekomselskaber – TMT-sektoren.

Han indrømmer dog, at hvis skandalerne spreder sig til de såkaldte blue chip selskaber, kan situationen blive meget værre.

- Det kunne blive en del af et strukturelt overudbud.

Zanny Perring, manager for Threadneedle American Growth Fund, accepterer, at aktiekurserne på det seneste har fået indregnet en rabat for en regnskabsmæssig risiko, men hun fremhæver, at den rabat er mere indlysende rigtig i nogle sektorer end andre.

Ikke desto mindre, ligesom Karagianis, er hun bekymret, at problemerne kan ramme markedet mere bredt. Hun frygter mest, at faldet i aktiekurserne vil ramme forbrugernes tillid, hvilket kan ramme udsigterne for det igangværende opsving.

- En negativ velstandseffekt kan underminere forbrugeren, siger hun.

Det er da også værd at tænke på, at forbruget i USA udgør totredjedele af en økonomi på mere end ni billarder dollar, og at højt forbrug får æren får, at USA oplevede en meget kort recession i 2001.

James Mcllelan er manager for Clerical Medical American Growth. Han mener ligeledes, at skandalerne har haft en ulige indflydelse, og peger på, at sektorer med høj gæld rammes mest af rabatten.

Antages det, at de generelle markedsforhold ikke bliver værre, er løsningen for porteføljemanagere, der investerer i USA, åbenlys. Der skal fokuseres på sektorer og selskaber som vil komme til at lide mindst under nervøsiteten for manipulerede regnskabstal.

Mclleland foretrækker mere defensive aktier, som dem med gode forbrugerbrands og i konsumentvarer, og understreger, at de har klaret sig godt under presset. Det er blandt andet Budweiser, Coca-Cola og Phillip Morris. Forsvarsaktier, selskaber som fremstiller militært materiel, har også præsteret pæne afkast i det nuværende markedsklima. Mere generelt handler det om, at investere i aktier med stærke nøgletal og ordentlige balancer med lavere gæld.

Porteføljemanagerne er dog også hurtig til at løfte pegefingeren og advare om, at det er umuligt at forudsige, om et selskab vil klare sig fuldstændigt fri af skandaler.

- Hvis revisorerne ikke er i stand til at garantere det, hvordan skulle porteføljeforvalterne så kunne gøre det, spørger Michael Karagianis.

Threadneedles Perring er i modsætning til de fleste ikke sikker på, at de mellemstore selskaber – Mid Cap-selskaberne – er immun over for problemerne.

- Hvor viljen er der, er muligheden der også.

Det værste ved hele diskussionen er måske, at den altid vil strande i usikkerhed.

- Det er kernen i bedrageri. Ingen ved om det, slutter Karagianis.

Denne analyse er skrevet af Daniel Ben-Ami, der er Morningstar redaktør i London.