Mange investorer har uden tvivl nydt godt af de senere års pæne afkast på aktiemarkederne verden over. I perioden efter finanskrisen er det kun 2011, der gav lidt malurt i bægeret, men ellers har pilen i det store hele peget op i form af kursstigninger. Gevinsten kan dog forøges eller mindskes som følge af svingninger i valutaerne, når der investeres i udenlandske værdipapirer.
Ofte er der ikke samme fokus på valutakurserne som selve aktiemarkedet, skønt valutaerne kan påvirke afkastet ganske meget. Japanske aktier steg eksempelvis 55 pct. i 2013, men efter omregning til euro faldt afkastet til 22 pct. Stadig et pænt afkast, men unægtelig langt fra de 55 pct. som investorerne i Japan kunne glæde sig over. I år kan danske investorer med mange amerikanske aktier derimod nyde godt af den gunstige udvikling i dollaren. For en amerikansk investor er hjemmemarkedet derovre i plus med små 8 pct. i år, men fordi dollaren er steget over for kronen og euroen er afkastet for danske investorer oppe på næsten 18 pct.
De færreste danske investeringsforeninger med fokus på aktiemarkedet afdækker valutarisikoen, selvom det især for investorer med en kortere tidshorisont kan give god mening. På obligationssiden er valutaafdækning mere udbredt, hvis globale obligationer er med i porteføljen.
Big Mac metoden
På lang sigt bør valutakurserne tilpasse sig hinanden efter det som kaldes ’købekraft pariteten’. Med det menes at en kurv af varer skal koste det samme i forskellige lande. I takt med at priserne på varerne ændres som følge af forskelle i løn og inflation i de enkelte lande, vil valutakurserne tilpasse sig. Priserne vil derfor stadig være ens på tværs af landegrænserne, og i det lange løb giver købekrafts pariteten et rimeligt nøjagtigt billede af realiteterne. Men på kort sigt kan valutakurserne være langt fra ligevægten og det kan stå på i årevis.
En af udfordringerne i virkelighedens verden er bl.a. at få identificeret en kurv af varer som er helt ens. Tidsskriftet, The Economist, har i mange år anvendt Big Mac’en og benyttet prisen på burgeren i forskellige lande til at sammenligne valutaerne. Det er en meget forsimplet metodik, der dog har vist sig overraskende nøjagtig i det lange løb. Den aktuelle status for Big Mac indekset indikerer at bl.a. den norske, svenske og schweiziske valuta er overvurderet. Sidstnævnte blev ganske overvurderet i forlængelse af finanskrisen og den europæiske gældskrise, men er nu ikke længere helt så overvurderet som dengang.
Højere forrentning i USA end i Europa
Renteudviklingen i forskellige lande og forventningerne til renterne er generelt set en af de drivende kræfter bag valutabevægelserne. USA begyndte allerede tilbage i 2007 at sænke renten og det har stort set stået på lige siden. Det svækkede dengang dollaren over for bl.a. euroen. Den amerikanske økonomi var begyndt at vise svaghedstegn som følge af boligboblen og de mange boliglån, der var givet til folk med lav kreditværdighed.
Rentesænkningen blev gennemført for at få gang i hjulene igen. En lavere rente gør det nemlig billigere at låne til investeringer. For virksomheder vil flere projekter blive rentable, når renten er lav, og for personer bliver det også billigere at låne til enten forbrug eller fx køb af fast ejendom.
USA fik da også hjulene i fart igen og i den senere tid er den amerikanske centralbank begyndt at sende færre penge ud i markedet. Det øger investorernes forventninger til rentestigninger, og selvom renten stadig er meget lav, så er den faktisk steget en anelse.
Efterhånden som bl.a. Europa indså at krisen var global og ikke blot et amerikansk fænomen, begyndte den europæiske centralbank at sænke renten drastisk i 2008. Dengang kostede 1 dollar bare 4,7 danske kroner, mens den i dag koster 5,9 kroner. Den seneste tids styrkelse af dollaren over for euroen og kronen skyldes, at Europa endnu ikke har gang i økonomien på samme måde som USA. Derfor fastholder den europæiske centralbank et meget lavt renteniveau og i sommers blev centralbankens indlånsrente negativ, så bankerne skal betale for at have penge stående i centralbanken.
Lån billigt og…
Investorerne har det med at søge derhen, hvor de får den højeste realrente – dvs. renten udover den lokale inflation – og det har typisk en positiv effekt på valutaen.
Renteudviklingen og forventningerne til renten kan dog ikke alene eller altid forklare valutasvingningerne. Det så vi henover Finanskrisen, hvor fx Ungarn og Island hævede renten i et forsøg på at redde deres valutaer, men forgæves. Brasilien havde sandsynligvis dengang den højeste realrente i verden, men trods det blev valutaen svækket. Japan havde måske den laveste rente i verden på det tidspunkt, men alligevel blev yennen styrket over for flere andre dominerende valutaer i perioden omkring finanskrisen.
Disse noget usædvanlige svingninger hang sammen. Mange investorer havde nemlig lånt billigt i japanske yen og investeret i højtforrentede obligationer fra lande som Ungarn, Island og Brasilien. Det var en god fidus, så længe valutaerne følges ad. I Brasilien blev afkastet faktisk drevet ekstra meget i vejret på grund af en styrket valuta. Men da valutaerne begyndte at udvikle sig ugunstig måtte investorerne lukke investeringerne ned. Det betød salg af værdipapirer fra højtforrentede lande, som lagde endnu mere pres på valutaerne, og køb af japanske yen, der var med til at drive yennen op.
Betalingsbalancen
Historisk set bliver valutaerne sårbare, når underskuddet på betalingsbalancen nærmer sig fem pct. af bruttonationalproduktet. Så længe den globale økonomi vokser og der er rigelig med finansiering til at dække sådanne underskud på betalingsbalancerne rundt omkring kan hjulene fortsat køre. Men efterhånden som alvoren i den økonomiske udvikling under finanskrisen gik op for investorerne blev livlinen til de forgældede lande kappet, og de blev efterladt uden finansiering, og valutaernes deroute tog fart. I øjeblikket kæmper eksempelvis Sydafrika med voksende underskud på betalingsbalancen, og faldende valuta. Det har sat sit præg på afkastet for udenlandske investorer i det sydafrikanske aktiemarked.
De hurtige valutasvingninger tilfører investorerne et ekstra lag af usikkerhed, når der investeres globalt. Det er dog stadig vigtig at huske på, at de udenlandske markeder giver vækstmuligheder som ellers ikke vil være tilgængelige. I det lange løb bør væksten udmønte sig i højere afkast. Investeringsforeninger tilbyder en let og enkel genvej til de globale markeder, men glem ikke valutarisikoen som i de fleste tilfælde følger med investeringen.
