Kinesiske aktier: Vejen til ingen ting

Hvor er aktionærernes afkast?

John Rekenthaler 12/04/2022
Facebook Twitter LinkedIn

Road to nowhere

De seneste tre årtier har Kina haft den største økonomiske fremgang i verdenshistorien. Sydkorea har haft en lignende vækstrate i de foregående 30 år, men landet har en betydelig mindre befolkning.

Figur 1 viser, hvordan Kinas vækst i bruttonationalproduktet (BNP) pr. indbygger har overgået væksten i verdens største økonomi, USA. Perioden begynder i 1993, hvor MSCI China Index begynder, og slutter i 2020, det seneste år, hvor Verdensbanken har leveret BNP-data.

Det er ikke fordi USA klarede sig dårligt. USA’s økonomi voksede hurtigere end de andre førende markeder. USA var heller ikke særlig sløvt efter egne standarder. På intet tidspunkt i USA's historie - hverken i kolonitiden, i jernbanetiden eller i efterkrigstidens storhedstid - er USA's økonomi nogensinde gået frem med noget, der ligner Kinas nylige tempo. Den relevante historie er ikke USA's nedgang, men Kinas spektakulære fremgang.

En ydmyg begyndelse

Det er gavnligt at sætte hvert lands produktion i 1992 til 100 for at kunne sammenligne de efterfølgende bevægelser. Men indekseringen af resultaterne skjuler Kinas oprindelige fattigdom. Det er let at glemme, hvor fattigt Kina var for blot en generation siden. Udtrykt i amerikanske dollars fra 2015 var Kinas BNP pr. indbygger i 1993 på 1 100 USD - en sjettedel af Chiles produktion. På grund af sin størrelse var Kina ikke et økonomisk ligegyldig, men det var heller ikke en vigtig aktør.

Det er ingen hemmelighed, at tingene er meget anderledes i dag. Kina var i 1993 langt bagud i forhold til andre lande, når det galt om at udfordre USA's dominans. I dag er Kina dog USA's eneste seriøse udfordrer. Desuden vil Kina overhale USA omkring år 2030, og dermed blive verdens største økonomi, hvis de to landes vækstrater forsætter.

Kinas økonomiske udvikling har overgået næsten alle prognoser. Man skulle derfor tro, at landets aktiemarked, der blev genåbnet efter 41 års pause i 1990 og siden 1993 er blevet fulgt af et MSCI-børsenhedsindeks, ville være steget kraftigt. Når alt kommer til alt, burde en tidobling af den nationale rigdom være en enorm mulighed.

Er det muligt at drage fordel af vækst?

Tænk f.eks. på virksomhedernes formuer i USA. Fra 1993 til 2020 steg USA's BNP med 85 %. I den periode voksede landets virksomhedsoverskud før skat fra 2 billioner dollars til 8,7 billioner dollars. Hvis man fratager virkningen af inflationen, skrumper overskuddet til 4,9 billioner dollars, men det svarer stadig til en stigning i virksomhedernes indtjening på 145 %, hvilket er langt over økonomiens vækstrate. For hver dollar i BNP-ekspansion fik de amerikanske virksomheder 1,70 dollar i overskud før skat.

Det amerikanske aktiemarked klarede sig naturligvis meget bedre end det. For det første betaler børsnoterede aktier udbytte, så selv hvis deres aktier var blevet handlet til samme kurs/indtjeningsforhold i 2020 som i 1993, ville aktieafkastet have været større end disse virksomheders indkomstvækst. For det andet forblev aktiemarkedets kurs/indtjeningsforhold ikke uændret, men steg i stedet. For det tredje øgede nogle virksomheder deres indberettede indtjening ved at tilbagekøbe deres aktier.

I betragtning af hvordan amerikanske virksomheder har udnyttet landets beskedne økonomiske vækst gennem forøgelse af overskud og aktiekurser, så kunne det tænkes, at mulighederne har været uendelige for kinesiske aktier. I slutningen af 1990'erne var Wall Street-strateger i gang med at fremføre denne idé. Jeg husker tydeligt en tale fra 1998 på en konference for finansielle rådgivere, hvor de rådede dem til at kigge på Kina. Deres kunder kunne begynde med at købe aktier i multinationale selskaber, der opererede i Kina, og senere kunne de investere direkte i kinesiske virksomheder. Han fik stående bifald.

Det var et dårligt råd. Siden 1. januar 1993 har kinesiske aktier, målt ved MSCI's indeks, ligget bag de andre store økonomier.

Resultatet er endnu værre, end det først ser ud til. Efter inflation forsvinder den nominelle gevinst på 1,5 % på årsbasis helt. Det betyder, at denne artikels overskrift måske er lidt for generøs. I praksis har kinesiske aktier ikke ført dig ingen vegne: De har haft én overordnet retning, og det er ned. De er nemlig faldet med 1,8 procentpoint om året.

To forbehold

Det er ganske vist vanskeligt at måle resultaterne af kinesiske aktier. Som en ny børs med forskellige regler, der begrænser udenlandske investorers aktiviteter, udgør Kinas aktiemarked en udfordring for mål der opstilles relativt til et indeks. En udbyders forsøg på at indfange det samlede kinesiske marked kan afvige væsentligt fra en anden udbyders forsøg. For eksempel steg S&P/IFCI's kinesiske aktieindeks i samme periode med 4,73 % om året, hvilket er hele 3 procentpoint bedre end det, MSCI rapporterede.

Selv om det er foruroligende for dem, der forventer ensartethed fra forskningsorganisationer, er denne uoverensstemmelse uvæsentlig for denne spalte. Det er ligegyldigt, om kinesiske aktier har tabt penge i faste priser, som MSCI's tal viser, eller om de har opnået et beskedent overskud, som S&P/IFCI rapporterer. Det afgørende er, at landets aktier er gået ned på trods af landets hidtil usete økonomiske boom. Investorerne var bedre tjent med at eje amerikanske statsobligationer.

Det skal også bemærkes, at kinesiske aktier efter et elendigt første årti, der først blev ramt af den asiatiske finanskrise i 1997 og derefter af den globale nedtur på aktiemarkederne i 2000-02, klarede sig godt i næsten 20 år.

Men på det seneste er de igen faldet meget, skræmt af præsident Xi Jinpings hårde kurs over for iværksættere og af problemer med Kinas enorme - og ekstremt vigtige - ejendomsmarked. Denne gang stemmer S&P's tal overens med MSCI's tal: Kinesiske aktier har mistet 30 % af deres værdi i løbet af de seneste 12 måneder.

Fremadrettet

Kort sagt har de kinesiske aktier underpræsteret i forhold til hvad der har kunne forventes. Selv de, der bestrider, at en generel økonomisk forbedring fører til succes på aktiemarkedet, kunne have indrømmet en undtagelse for Kina i betragtning af omfanget af landets økonomiske boom og dets politiske stabilitet. Hvis det var tilfældet, ville de have taget fejl.

John Rekenthaler (john.rekenthaler@morningstar.com) har forsket i fondsbranchen siden 1988. Han er nu klummeskribent for Morningstar.com og medlem af Morningstar's investeringsforskningsafdeling. John er hurtig til at påpege, at selv om Morningstar typisk er enig i Rekenthaler-rapportens synspunkter, er hans synspunkter hans egne.

 

Denne artikel er oversat fra engelsk og er oprindeligt udgivet den 23/03/2022 på morningstar.co.uk

Facebook Twitter LinkedIn

Om forfatteren

John Rekenthaler  is vice president of research for Morningstar.

© Copyright 2022 Morningstar, Inc. All rights reserved.

Brugervilkår        Fortrolighedspolitik        Cookie Settings