Mere fremgang i Carlsbergs marginer, men manglen på en moat kan begrænse forbedringerne

Vi mener ikke Carlsberg vil kunne vokse hurtigere end sine konkurrenter, og rentabilitetsforbedringerne vil faldme over tid, hvis ikke selskabet kan opbygge en moat med stordriftsfordele eller forlange højere priser for sine brands.

Carlsberg A/S CARL B|DK

Fair Value: 665.00 DKK

Morningstar Rating: 3

Aktuel Kurs: 670.00 DKK

Pris/Fair Value: 1.01

Economic Moat: None

Alle estimater, kurser og vurderinger er pr. 16. august 2017 af Philip Gorham, CFA, FRM, Morningstar Equity Analyst.

Der var ikke mange overraskelser i Carlsbergs første halvårsregnskab, hvor omsætningen kun var en smule under vores estimat - der ellers lå over konsensus - og overskuddet ramte nogenlunde lige på. Omkostninger og likviditet blev styret med hård hånd, og det gjorde det endnu en gang til et anstændigt kvartal for Carlsberg, men vores no-moat vurdering reflekterer at forretningen ikke har samme prisforhandlingsstyrke og stordriftsfordele sammenlignet med konkurrenterne. Med en midt-etcifret vækst i EBIT præsterer Carlsberg lige nu på niveau med vores forventninger på mellemlang sigt, og det ser ud til at markedet indpriser mere aggresive indtjeningsforbedringer end vi forventer. Vi gentager vores 665 kr. fair value estimat og mener at aktierne - ligesom mange andre i sektoren, er en smule overvurderede. 

En organisk salgsvækst på 2 pct. er lavere end mange af de sammenlignelige konkurrenter. Men at priserne er vokset med 4 pct. i første halvår indikerer en prisning på linje med de bedste globale bryggerier, og volumen blev påvirket af, hvad vi mener er kortvarig svaghed i Rusland, som faldt 5 pct. i volumen.

Selvom nogle af Carlsbergs udfordringer kan være midlertidige, mener vi dog det er usandsynligt, at selskabet vil vokse forud for industrien, fordi dets mindre skala og lavere regionale markedsandele giver Carlsberg et smallere finansielt spillerum til at konkurrere på prisen. Selvom brandet har noget renommé - især i Europa - så har dette ikke forhindret, at der er blevet tabt plads på hylderne på kernemarkeder som Storbritannien i de seneste kvartaler. 

For at retfærdiggøre den nuværende aktiekurs bliver Carlsberg derfor nødt til at få EBIT til at vokse betydeligt hurtigere end salget. På dette nøgletal leverede selskabet dog endnu et halvår med stærk fremgang. Alle tre regioner bevidnede om tocifret vækst i driftsindtjeningen, og gruppen genererede en marginforbedring på 200 basispoint. Selvom vi erkender at dette er imponerende, så stammer det fra omkostningsforbedringer, der efterhånden vil falme i takt med, at Carlsbergs manglende konkurrencemæssige fordele vil begrænse dets evne til at drive den operationelle gearing gennem voksende volumener eller højere prisforhandlingsstyrke. Vi forventer at se en EBIT-margin på 15 pct. på mellemlang sigt.

Carlsberg comparable analysis 

Tryk på billedet for at forstørre

 ---

© Morningstar 2017. All Rights Reserved. Unless otherwise provided in a separate agreement, you may use this report only in the country in which its original distributor is based. The information, data, analyses and opinions presented herein do not constitute investment advice; are provided solely for informational purposes and therefore are not an offer to buy or sell a security; and are not warranted to be correct, complete or accurate. The opinions expressed are as of the date written and are subject to change without notice. Except as otherwise required by law, Morningstar shall not be responsible for any trading decisions, damages or other losses resulting from, or related to, the information, data, analyses or opinions or their use. The information contained herein is the proprietary property of Morningstar and may not be reproduced, in whole or in part, or used in any manner, without the prior written consent of Morningstar. Investment research is produced and issued by subsidiaries of Morningstar, Inc. including, but not limited to, Morningstar Research Services LLC, registered with and governed by the U.S. Securities and Exchange Commission.

Papirer nævnt i artikel
Navn på papirPrisÆndring (%)Morningstar Rating
Carlsberg A/S B722,60 DKK1,57
Om forfatteren

Morningstar Equity Analysts  Morningstar stock and fund analysts cover 2,000 mutual funds, 2,100 equities, and 300 exchange-traded funds.