Novo Nordisk: Aktien handles til fair værdi

Aktuel Kurs: 287,90

P/FV: 1.07

Markedsværdi (mia.): 744.60 DKK

Economic Moat: Wide

Alle estimater, kurser og vurderinger er pr. 9. august 2017 af Karen Andersen, CFA, Morningstar Equity Analyst.

Novo Nordisk er fortsat en solid investeringscase
Som pioner mod diabetes har Novo Nordisk været i markedet i over 85 år og gør krav på 27 pct. af det $45 mia. store marked for brandet diabetesbehandling. Fremkomsten af diabetes forventes at stige kraftigt i de kommende årtier som resultat af øget overvægt og en aldrende befolkning. Efterspørgslen på insulin vil stige i takt med, at flere patienter diagnosticeres og behandles for diabetes, mens patienterne kræver stadigt mere intense behandlinger, som deres sygdom skrider frem.

De demografiske trends styrkes af et markedsskifte mod moderne insuliner (såsom Novos Levemir og NovoLog), der tilbyder bedre resultater, sikkerhed og bekvemmelighed for patienterne og muliggør en højere prissætning på produkterne. Novo udbyder også GLP-1 analog Victoza, der er førende i en evolutionær klasse af lægemidler for oral insulin. 

Selskabets ultra-langtidsvirkende insulin, Tresiba, ser også ud til at levere større doseringsfleksibilitet og mindre risiko for hypoglykæmi (lavt blodsukker) end Sanofis best-seller, Lantus. Det forventes, at Tresiba vil hjælpe Novo med fortsat at øge sine markedsandele i det $20 mia. globale insulinmarked. 

Mere intens konkurrence tynger Novo
Mens Tresiba blev lanceret i Europa og Japan i 2013, blev lanceringen i USA forsinket indtil januar 2016, fordi et brev fra det amerikanske FDA (Food and Drug Administration) anmodede om kardiovaskulære forsøgsresultater. Sanofis 'næste generations' produkt - Toujeo - overhælede Tresiba til det amerikanske marked, og Eli Lilly lancerede en biosimilær version af Sanofis Lantus i december 2016. Lillys ugentlige Trulicity, godkendt i USA 2014, tager også markedsandele fra Victoza (selvom Novo har planer om at lancere det ugentlige semaglutid i 2017). 

På trods af konkurrence og pressede priser har vi dog fortsat tillid til den langsigtede styrke i Novos wide moat og positionering på diabetesmarkedet, der berretiges af en innovativ produktportefølje, hvor 'næste generations' insulin/GLP-1 produkter som Xultophy byder på stærke profiler. Novo udnytter også sin ekspertise inden for proteiner på områder som blødersyge og høj-margin biofarmaceutiske produkter som NovoSeven (hæmofili) og Norditropin (væksthormon), der stadig bidrager med en betydelig del af omsætningen på trods af ny konkurrence på disse områder.

Q2: Erobringen af markedsandele opvejer prisreduktionerne i USA
For diabetes og fedme øgede Novo salget med 8 pct. i andet kvartal 2017, drevet af GLP-1 Victozas 15 pct. vækst og den igangværende lancering af det langtidsvirkende insulin Tresiba. Denne vækst var en smule lavere end første kvartals, da de moderne insuliner (ældre insulinprodukter inklusiv NovoRapid og Levemir) gik tilbage til et faldende salg efter et stærkt første kvartal, hvor amerikanerne øgede sine lagerbeholdninger af NovoRapid. 

Salget for de langtidsvirkende insuliner (inklusiv Levemir, Tresiba og Xultophy kombinationsbehandlinger) var oppe med 15 pct. i kvartalet, da erobringen af markedsandele fortsætter med at opveje prisnedgangen i USA, hvor indkøbsorganisationerne lægger pres på at priserne sættes ned, før produkterne kan komme på de lister, der dækkes af sygesikringen. Novo bekræftede at Tresiba både skal have data fra Devote og Switch studiet før ordineringsetiketterne kan ændres, og der forventes en beslutning i første kvartal 2018. Det forbliver uklart, hvor stor en fordel det vil have at ændre etiketterne for prisningen eller forsikringsgodtgørelsen, og vi fortsætter med at forvente et lavt encifret prispres på det amerikanske marked for langtidsvirkende insulin på lang sigt, efter et sværere 2017-2018.  

Vi mener, at Novo også vil få de kardiovaskulære fordele fra Victoza tilføjet til dets etiket i USA inden længe, og dette er allerede tilføjet til Victoza og Saxendas etiketter i Europa. Givet den forventede modvind på GLP-1 området over de næste to år - inklusiv kardiovaskulære resultater for en-gang-ugentlige konkurrenter som Eli Lillys Trulicity og en generisk Byetta lancering forventet senere i år - mener vi at Novo er under pres for at levere overlegne data for deres eget ugentlige GLP-1 semaglutid i direkte sammenligning med Trulicity (Sustain-7 data forventes i dette kvartal). Selvom vi mener, at semaglutid ser ud til at have den bedste profil, så er det en udfordring at slå Trulicitys høje virkningseffekt og sikkerhed, og Victozas amerikanske patentudløb i 2022 begynder at blive mere foruroligende, hvis Sustain-7 skuffer. 

Inden for biofarmaka gik salget tilbage med 15 pct. som følge af en kombination af Vagifems patentudløb, strengere konkurrence og pres fra indkøbsorganisationerne på Norditropin, såvel som konkurrence til Novoseven inden for blødersygdom. Selvom Novo forventer at lancere det langtidsvirkende produkt Rebinyn/Refixia (hæmofili B) i år og ser en smule vækst fra lanceringen af NovoEight (hæmofili A), advarer vi om at disse er meget konkurrenceprægede markeder, der sandsynligvis vil møde disruption og trusler over de næste få år - inklusiv fra Roches emicizumab (2017 til inhibitor patienter og 2018 til hæmofili A patienter i et bredere perspektiv), Alnylams fitusiran (2020) og genterapier (ledet af BioMarins hæmofili A terapi og Spark/Pfizers hæmofili B terapi).

Bulls siger:

• Den voksende forekomst af fedme burde øge insulin-volumenerne med omkring 5 pct. årligt over de næste år
• Med en lovende pipeline for GLP-1 produkter er Novo velpositioneret til at beskytte sine formidable markedsandele i insulin på lang sigt og udvide til nye markeder.
• Novos evner til at udvikle terapeutiske proteringer har ført til oprettelsen af en meget rentabel række biofarmaceutiske produkter til hæmofili og andre lidelser, hvilket bidrager til at diversificere toplinjen og øge marginerne endnu mere. 

Bears siger

• Novos forsinkelser af Tresiba på det amerikanske marked har været omkostnignsfulde, og Sanofis insulin/GLP-1 kombinationsprodukt Soliqua er landet på markedet samtidig med Novos Xultophy.
• Omdannelsen af patienter til nyere insuliner giver ikke samme prispræmie som tidligere, og biosimilære Lanntus påvirker priserne negativt for Novo i USA i 2017.
• Novos Victoza har været en stærk vækstdriver, men eksklusionen fra den magtfulde indkøbsorganisation Express Scripts lister i 2014 og indførelsen af andre potente GLP-1 analoger fører til en reduceret markedsandel. 

---

© Morningstar 2017. All Rights Reserved. Unless otherwise provided in a separate agreement, you may use this report only in the country in which its original distributor is based. The information, data, analyses and opinions presented herein do not constitute investment advice; are provided solely for informational purposes and therefore are not an offer to buy or sell a security; and are not warranted to be correct, complete or accurate. The opinions expressed are as of the date written and are subject to change without notice. Except as otherwise required by law, Morningstar shall not be responsible for any trading decisions, damages or other losses resulting from, or related to, the information, data, analyses or opinions or their use. The information contained herein is the proprietary property of Morningstar and may not be reproduced, in whole or in part, or used in any manner, without the prior written consent of Morningstar. Investment research is produced and issued by subsidiaries of Morningstar, Inc. including, but not limited to, Morningstar Research Services LLC, registered with and governed by the U.S. Securities and Exchange Commission.