I sensommeren offentliggjorde Morningstar en omfattende analyse af omkostningerne i europæiske investeringsfonde. Omkostninger på tværs af landene blev sammenlignet, og vi afdækkede i hvor høj grad – om nogen – fondsbranchen lader de åbenlyse stordriftsfordele tilfalde investorerne eller om andre aktører får gavn af disse i stedet.
Inden for kapitalforvaltning, hvorunder investeringsforeninger befinder sig, stiger omkostningerne traditionelt langt mindre end den forvaltede formue. Det kan bl.a. udledes af regnskaberne for et dansk holdingselskab. Selskabet ejer datterselskaber hvis primære aktivitet er kapitalforvaltnings- og administrative investeringsydelser til bl.a. en stor dansk investeringsforening. I 2011 udgjorde personale- og udgifter til administration 0,41 pct. af formuen under administration, men på grund af bl.a. effektiviseringer og formuevækst er omkostningen til personale og administration faldet til 0,19 pct. i 2015.
Medmindre omkostningsprocenterne i investeringsforeningens fonde reduceres i takt med formuevæksten vil investorernes omkostninger i absolutte tal vokse betydeligt mere end de reelle omkostninger forbundet med formueforvaltningen. For investorerne i investeringsforeningen, som modtager ydelser fra holdingselskabets datterselskaber, er omkostningsprocenten steget fra estimeret 1,13 pct. i 2011 til 1,20 pct. sidste år. Stordriftsfordelene går dermed først og fremmest til ejerkredsen bag holdingselskabet, dvs. en række danske banker, og ikke til investeringsforeningens medlemmer. 2015 blev det historisk bedste koncernresultat fremgår det af 2015-regnskabet for holdingselskabet, og stort set hele overskuddet udloddes som udbytte til ejerne (dvs. bankerne – ikke at forveksle med medlemmerne i investeringsforeningen).
I lyset af at omkostningerne stiger i mindre takt end formuen – og derved indtægterne – fandt vi det relevant at se nærmere på om investorerne i europæiske investeringsforeningerne opnår stordriftsfordele, eller om de tilfalder andre.
Måling af stordrift
Vi valgte at anskue stordrift fra to vinkler. Den ene er om fonde med stor formue – alt andet lige – har lavere omkostningsprocenter end dem med mindre formue. Vi lægger til grund, at faste omkostninger ved at drive og administrere fonden stort set er uafhængige af formuen. Det betyder, at en formuevækst kun vil øge omkostningerne marginalt. Herved realiseres stordriftsfordele i fonden.
Får investorerne gavn af stordriften vil det komme til udtryk ved en reduceret omkostningsprocent. Eksemplet kan overføres til en selv. Investerer man sin opsparing på fx 500.000 kr. som efter en årrække fordobles til 1 mio. kr., vil man givetvis fortsat selv kunne investere opsparingen. Blot fordi formuen nu er fordoblet til 1 mio. kr. har man næppe brug for at være to om opgaven, men man vil derimod stadig selv kunne håndtere opgaven.
Den anden vinkel afdækker om store investeringsforeninger med mange fonde og formue under forvaltning kan håndtere nye fonde eller store indskud fra investorerne mere effektivt end mindre foreninger.
Store investeringsforeningers faste omkostninger fordeles ud på større formue og derved kan stordriftsfordele realiseres. Opnår investorerne gavn af dem kommer det til udtryk ved at store foreninger har lavere omkostningsprocenter end mindre foreninger. Eksemplet her kan fx sidestilles med at Lars Larsen og Jysk med mere end 2.300 butikker sandsynligvis kan åbne endnu en butik eller håndtere flere kunder mere effektivt end den mindre detailbutik med bare én eller nogle få butikker.
Stordriftsfordele varierer ganske betydeligt
På baggrund af de to stordriftsvinkler estimerede vi potentielle stordriftsfordele for investorerne i europæiske investeringsforeninger.
Analysen afdækkede at i fonde fra Sverige, Tyskland, Holland og Schweiz opnår investorerne de største stordriftsfordele. Omvendt fandt vi ingen stordriftsfordele for investorerne i fonde fra Belgien, Danmark og Portugal. For landene uden stordriftsfordele, herunder Danmark, formoder vi, at der rent faktisk er stordrift i fondene og foreningerne, men at det er samarbejdspartnerne der høster gevinsten på bekostning af investorerne.
For Danmark – som eneste land i analysen – fandt vi en positiv sammenhæng mellem omkostninger og formuen i foreninger, som betyder at større investeringsforeninger er dyrere end mindre investeringsforeninger.
Stordrift bør ikke betragtes uden at skele til omkostningsniveauet, hvilket resultaterne for Frankrig illustrerer. Omkostningerne i franske fonde og foreninger falder ganske betydeligt i takt med formuen vokser, men udgangspunktet for omkostningerne er så højt, at franske fonde aldrig bliver rigtige konkurrencedygtige relativt til fonde og foreninger fra de øvrige lande.
Generelt er fonde hjemmehørende i sydeuropæiske lande som Italien, Spanien og Frankrig relativt dyre, mens fonde fra fx Sverige, Norge og Schweiz er konkurrencedygtige på prisen i forhold til andre europæiske lande. Danmark er mest konkurrencedygtig i de mindre foreninger med formodentligt færre investorer, hvorimod danske foreningers relative konkurrencemæssige position svækkes i takt med størrelsen af fondshusene.
15 % for Europa
På tværs af alle europæiske lande estimerer vi besparelsen for investorerne i en global aktivt forvaltet aktiefond til 15 pct. ved at vælge en stor fond eller forening frem for en mindre. Det dækker dog over en betydelig variation landene i mellem fra en besparelse på 47 pc.t til en meromkostning på 4 pct.
Blandt de nordiske lande skiller Sverige sig ud med størst stordriftsfordele, hvor besparelsen estimeres til 28 pct., og 13 pct. og 11 pct. for henholdsvis Norge og Finland.
Hele analysen er tilgængelig på dette link.
:quality(80)/cloudfront-us-east-1.images.arcpublishing.com/morningstar/AGAGH4NDF5FCRKXQANXPYS6TBQ.png)
.jpg)
